بينما لا يزال وول ستريت يحتفل بارتفاع الأسهم مدفوعًا بمفاهيم الذكاء الاصطناعي، أصدر اثنان من المستثمرين الكليين المخضرمين على مستوى العالم تحذيرات مغايرة تمامًا. خلال حوار معمق حديث، توصل غوندلاك، الملقب بـ "ملك السندات الجديد"، ومدير صندوق التحوط السويسري زولوف، إلى إجماع بأن دورة الصعود في الأسهم الأمريكية المدعومة بالذكاء الاصطناعي قد دخلت مراحلها الأخيرة، وأن السوق قد يواجه ليس مجرد تصحيح عادي، بل سوقًا هابطة قد تصل انخفاضاتها إلى ما بين 30 إلى 50 في المائة. وأشار الاثنان إلى أن فقاعة تقييمات الأسهم التقنية، والعجز المالي الخارج عن السيطرة، والمخاطر الكامنة في سوق الائتمان الخاص، جميعها عوامل تتفاعل معًا، وقد تأتي سرعة هذه العاصفة أسرع مما هو متوقع.

وعلى الرغم من وجود بعض الاختلافات في التفاصيل بين الرجلين، إلا أن توقعاتهما بشأن اتجاه سوق رأس المال الأمريكي تتوافق إلى حد كبير. صرح زولوف بوضوح أن التصحيح القادم لن يكون حول 20 في المائة، بل سيكون هبوطًا حقيقيًا، متوقعًا أن يكون ذروة الأسهم الأمريكية بين الربع الثالث من هذا العام والربع الأول من العام المقبل. وبحسب رأيه، فإن طفرة الاستثمار في الذكاء الاصطناعي التي دفعت الأسهم التقنية للارتفاع خلال العامين الماضيين تظهر علامات الإرهاق. فقد ارتفعت نسبة النفقات الرأسمالية لشركات الحوسبة السحابية الكبرى من حوالي 10 في المائة في الماضي إلى 30 في المائة، وقفزت أسعار رقاقات الذاكرة بمقدار ضعفين إلى ثلاثة أضعاف، بينما تتدهور التدفقات النقدية الحرة للشركات بسرعة. وقد تحول التدفق النقدي الحر للعديد من الشركات، بما في ذلك أوراكل، إلى قيم سلبية، وعندما تضطر هذه الشركات إلى إصدار أسهم أو الاقتراض لدعم استثمارات الذكاء الاصطناعي، أصبح تبريد الدورة حتميًا. والمؤشر الرئيسي للحكم على ما إذا كانت الطفرة قد بلغت ذروتها يكمن في مراقبة ما إذا كانت أسعار أسهم شركات أشباه الموصلات التي تدعم البنية التحتية للذكاء الاصطناعي تظهر ضعفًا مستمرًا.

أما غوندلاك، فقد قارن بيئة السوق الحالية بما سبق انهيار فقاعة الإنترنت. فقد وصل وزن الأسهم العشرة الأولى المرتبطة بالذكاء الاصطناعي في مؤشر ستاندرد آند بورز 500 إلى 41 في المائة، وهذه الظاهرة من التركيز الشديد تشبه إلى حد كبير مراحل ذروة فقاعات السوق التاريخية. ونصح المستثمرين بتجنب الاحتفاظ بالأسهم الأمريكية المعتمدة على الزخم أو منطق الترجيح حسب القيمة السوقية. وعند استحضار فترة فقاعة الإنترنت عام 1999، شهد هو نفسه استمرار المؤشر في الارتفاع القوي في الربع الأخير بعد توقعه الهبوط، تلا ذلك انهيار استمر 18 شهرًا. وأوضح أن أخطر لحظات السوق تكون عندما تتدهور الأساسيات بينما لا تزال أسعار الأسهم تسجل مستويات قياسية، وهو الوضع القائم حاليًا.

وبالمقارنة مع فقاعة الأسهم التقنية، فإن عدم استدامة الوضع المالي الأمريكي يبعث على قلق أكبر. تظهر البيانات أن مصروفات الفائدة السنوية للولايات المتحدة قفزت من حوالي 300 مليار دولار قبل سبع سنوات إلى ما يقرب من 1.4 تريليون دولار، ويتوسع العجز المالي بسرعة تقارب 2 تريليون دولار سنويًا، ليصل إلى حوالي 6 في المائة من الناتج المحلي الإجمالي. بمجرد دخول الاقتصاد في ركود، قد تتجاوز نسبة العجز 10 في المائة، مما قد يدفع مستثمري سوق السندات إلى رفض شراء سندات الخزانة. ويعتقد غوندلاك أنه حتى في حال حدوث ركود اقتصادي مستقبلي، قد لا تنخفض عوائد السندات طويلة الأجل بشكل كبير كما حدث في الماضي، مما يعني أن منطق الملاذ الآمن للسندات خلال الركود التقليدي قد يفقد فعاليته. في مواجهة عبء الديون المتضخم، قد تضطر الحكومة الأمريكية مستقبلاً إلى تطبيق سياسة التحكم في منحنى العائد، من خلال السماح بتضخم أعلى لتخفيف عبء الديون، بل وقد تواجه خطر إعادة هيكلة الديون.

بالإضافة إلى سوق الأسهم والسندات، أثارت سوق الائتمان الخاص يقظة عالية. اعترف غوندلاك بأن بيئة السوق الحالية تذكره بما قبل الأزمة المالية عام 2008، حيث توجد مشاكل في شراء التصنيفات، وهمية السيولة، وتشوه خطير في تقييم الأصول. فقد قد تختلف تقييمات أصل قرضي واحد بشكل كبير عبر دفاتر صناديق مختلفة، حيث لا تزال بعض الأصول التي تم شطب قيمتها بشكل كبير تُقيّم بقيمتها الاسمية. ويتم إخفاء كميات كبيرة من المخاطر عبر مؤسسات إعادة التأمين خارج الشاطئ، مما يشكل حلقة معقدة بين الأسهم الخاصة، والائتمان الخاص، وشركات التأمين. بمجرد حدوث تباطؤ اقتصادي، ستظهر هذه المخاطر الخفية بشكل مكثف.

وشدد المستثمران بشكل خاص على أن الذكاء الاصطناعي والائتمان الخاص، رغم مظهر استقلالهما، إلا أنهما مرتبطان ارتباطًا وثيقًا عبر تكاليف التمويل. مع زيادة النفقات الرأسمالية للذكاء الاصطناعي وتدهور التدفق النقدي الحر للشركات، تعتمد شركات متزايدة على التمويل من أسواق رأس المال. إذا لم تنخفض أسعار الفائدة طويلة الأجل وبقيت تكاليف التمويل مرتفعة، فإن ذلك لن يؤثر فقط على توسع الشركات التقنية، بل سيؤثر سلبًا أيضًا على سوق السندات عالية العائد وسوق الائتمان الخاص. وجذر المشكلة يكمن في أن نماذج الأعمال التي اعتمدت في الماضي على انخفاض أسعار الفائدة وإعادة التمويل المستمرة تفقد دعمها حاليًا. على صعيد تخصيص الأصول عالميًا، قد يكون عصر هيمنة الأصول الأمريكية طويلة الأمد قد انتهى. فخلال معظم عمليات التصحيح الكبرى السابقة للأسهم الأمريكية، كان الدولار يرتفع مصاحبًا لها، لكن خلال موجة الجدل الأخيرة حول التعريفات الجمركية، انخفض الدولار في نفس الوقت، مما يشير إلى تغير منطق السوق. وخلال السنوات القليلة القادمة، من المتوقع أن تختفي العوائد الفائقة للأسهم الأمريكية مقارنة بالأسواق العالمية، وقد تصبح الأسواق الناشئة المستفيد الجديد. وحذر زولوف من أن صناديق الثروة السيادية الآسيوية اشترت بكثافة أصولًا دولارية خلال العام الماضي، لكنها لم تكن سندات خزانة أمريكية، بل أسهم تقنية للذكاء الاصطناعي. في حال انعكاس السوق، لن يكتفوا ببيع الأسهم، بل سيبيعون الدولار أيضًا، وهذا يختلف تمامًا عن الاحتفاظ بسندات الخزانة الأمريكية في الماضي، مثل هذا السلوك سيسرع من انخفاض الدولار بشكل أكبر.